Japão está na beira do precipício, diz Hayman Capital

Richard Howard acredita que Japão está se movendo rapidamente para inflacionar sua dívida
Uma japonesa caminha diante de uma painel de estatísticas de ações em Tóquio em 6 de fevereiro (Yoshikazu Tsuno/AFP/Getty Images)

O problema da dívida do Japão tem sido bem conhecido, mas pouco compreendido. O país teve a pior dívida e métricas de crescimento dos três principais blocos monetários desenvolvidos há décadas.

Richard Howard da Hayman Capital diz que de reavaliação do mercado sobre a dívida e uma desvalorização do iene poderiam acontecer mais cedo ou mais tarde.

“Se você pensar onde tem ocorrido a mudança mais interessante em dinâmica nos últimos três meses, é no Japão”, diz Howard, diretor-gerente e estrategista global da Hayman Capital.

A ‘Hayman Capital Management, LP’ foi fundada por Kyle Bass em dezembro de 2005. A empresa está sediada em Dallas, EUA, tem 22 funcionários e gerência atualmente cerca de 1,5 bilhão de dólares em ativos. A empresa tem sido bem sucedida em reconhecer bem cedo crises econômicas recentes, como a crise do euro. Agora, o foco mudou para o Japão.

Um novo governo e uma mudança na política monetária podem finalmente revelar uma bolha de crédito que surgiu no início de 1990, mas cujos custos finais ainda têm de ser plenamente reconhecidos.

Questões da dívida japonesa

Este ponto de vista é mais uma vez único entre investidores profissionais que se agarram ao velho ditado de que o Japão foi capaz de estabilizar a economia e manter uma qualidade de vida decente por décadas, apesar da crescente dívida pública e do baixo crescimento. Eles pensam que a deflação modesta e o baixo crescimento continuarão e não veem o perigo à frente.

“É importante que as pessoas entendam o quão ruim tem sido o ambiente econômico nos últimos cinco anos”, diz Howard, que aponta que praticamente todas as principais economias desenvolvidas têm visto uma recuperação da atividade econômica desde a depressão da última crise financeira. Mas o Japão não.

Além disso, o país tem um razão dívida-PIB de 240%, segundo projeções de 2012 do Fundo Monetário Internacional (FMI), muito pior do que a dos Estados Unidos, de 107%. Desde 2009, o Japão tem déficits de cerca de 10% ao ano.

Anteriormente, as exportações japonesas eram relativamente fortes, o que permitiu ao país manter um superávit em conta corrente e acumular 1,1 trilhão de dólares em títulos do Tesouro dos EUA como reservas cambiais. Isso mudou desde a crise financeira. “Os japoneses absorveram uma quantidade enorme da degradação monetária mundial e exportaram deflação nos últimos cinco anos”, diz Howard, e explica que o movimento agressivo de outros bancos centrais para aliviar as condições monetárias após a crise barateou suas moedas e fez as exportações japonesas menos competitivas.

A Coreia, que desvalorizou o won em resposta à crise, é um exemplo. “Um monte de exportadores japoneses e coreanos estão agora perseguindo os mesmos clientes”, diz ele, e as empresas japonesas estão do lado perdedor nesta concorrência. Na verdade, segundo o FMI, o saldo da conta corrente japonesa encolheu de 4,9% do PIB para uma projeção de 1,6% do PIB em 2012.

A reversão desses fatores de apoio faz com que Howard acredite que uma reavaliação final das dívidas ruins japonesas finalmente acorra no futuro próximo. Apesar de uma queda no valor das ações e no mercado imobiliário ao longo de 20 anos, as dívidas acumuladas durante a bolha de crédito da década de 1980 ainda estão à espreita sobre os balanços dos bancos e corporações. Apesar da queda de preços no valor das garantias, elas não foram resolvidas.

“O valor da dívida já foi esmagado. As perdas já ocorreram pelo mau investimento do capital. Tudo que resta é elas se manifestarem. Seja por meio da inflação ou de algum tipo de reestruturação da dívida ou depreciação”, diz Howard.

Flexibilização monetária terá consequências futuras

Ele também acha que a acumulação de dívida pelo governo na tentativa de impulsionar os bancos e a economia é insustentável e perderá em valor. Grandes fundos de pensão anunciaram que começarão a vender títulos do governo japonês (TGJ) para oferecer aposentadoria para a população japonesa que envelhece.

Isso deixa o Banco Central como um comprador de última instância.

“Nós nos movemos para um mundo que é mais confortável com o conceito de afrouxamento monetário verdadeiramente agressivo”, diz Howard, que pensa que a flexibilização monetária ilimitada que o Banco do Japão (BJ) anunciou em janeiro de 2013 é uma virada de jogo.

“Isso é uma atitude não ortodoxa e agressiva que jamais vimos antes. É uma questão de escala e de escopo”, comenta ele sobre os planos do BJ para comprar 145 bilhões de dólares em títulos do governo por meses a partir de janeiro de 2013 para atingir uma meta de inflação de 2%.

Enquanto 2% de inflação parece relativamente inocente, segundo Howard, será suficiente para fazer as pessoas venderem os TGJ e o iene japonês.

“Pode-se ver uma grande venda lá com as pessoas deixando esses ativos porque não acreditamos que haja um comprador natural por aí neste novo ambiente inflacionário… com os títulos com os rendimentos atuais que têm”, diz Howard. Investidores querem ser compensados pela inflação para obterem um retorno real. A fim de obter esse retorno real, os rendimentos das obrigações nominais terão de aumentar.

Rendimentos mais elevados significam que setores endividados precisam de mais fluxo de caixa para atender a dívida. Isso cria problemas para os setores da economia que estão altamente alavancados, incluindo o governo japonês.

“O problema com a tentativa de criar inflação é que a dívida será mais difícil de atender. A esperança é que a inflação crie crescimento nominal suficiente para permitir o aumento dos custos de serviço da dívida. Isso faz sentido para uma parcela da economia que não é altamente alavancada e pode satisfazer suas dívidas”, explica Howard.

Em seu cenário, o serviço da dívida do governo aumentará muito mais rápido do que as receitas fiscais, pois os mercados se movem mais rápido do que a economia da qual as receitas fiscais dependem. Este círculo vicioso poderia finalmente falir o governo, na ausência de uma intervenção ainda maior do banco central.

“Os formuladores de políticas que supervisionam esse processo estão convencidos da justeza de suas opiniões. Vários especialistas por aí dizem que um governo nunca poderá ir à falência se você tiver um banco central complacente por aí que sempre possa comprar sua dívida. Enquanto o BJ cooperar nunca haverá um problema”, diz Howard.

No entanto, mais liquidez injetada pelo BJ causará mais inflação, acelerando ainda mais o círculo vicioso. Em última análise, essa dinâmica levará a uma venda maciça do iene japonês e numa reavaliação da dívida ruim em termos reais, visando desafogar a economia e o sistema bancário.

“Esperamos que o iene se desvalorize a partir daqui e que a taxa de juros suba de forma acentuada e súbita em algum momento ao longo dos próximos dois anos”, diz Howard.

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